2010年下半年地產(chǎn)公司市場競爭概況分析

    2010年半年報的發(fā)布終告一段落。4月份開始的慘淡行情給不少地產(chǎn)上市公司的業(yè)績蒙上一層陰影。如果僅僅從中報業(yè)績看，多數(shù)地產(chǎn)公司的狀況還是不錯的，因為這些業(yè)績反映的，其實是2009年或更早些時候的銷售業(yè)績。但光鮮亮麗的數(shù)據(jù)背后，隱憂不少。
    由于上半年銷售業(yè)績不佳，以及信貸政策的持續(xù)收緊，開發(fā)商的資金壓力已經(jīng)開始顯現(xiàn)。2008年曾一度面臨資金鏈斷裂之虞的綠城，2009年就像什么事也沒發(fā)生過一樣地進(jìn)行大擴張，于是，今年再度面臨困局——負(fù)債率高企，大量存貨難以消化。
    如果下半年的市場銷售仍然沒有明顯起色，那么，“拿著三個蓋子蓋五口鍋”的開發(fā)商，就將有資金鏈斷裂的可能。如果真是這樣，那么，誰又會成為這其中的第一個呢？
    ◎保利地產(chǎn)：過快擴張消耗大量現(xiàn)金
    經(jīng)過連續(xù)多年的高速發(fā)展，保利地產(chǎn)（600048.SH，下稱“保利”）是到了需要尋求“自我突破”的時刻。雖然公司董事長宋廣菊在接過李彬�！耙吕彙睍r曾提出要“三年再造一個保利”的目標(biāo)，但2010年已過半程的保利，卻顯得有些沉默和失落。
    上半年，保利不僅在銷售表現(xiàn)上乏善可陳，過去幾年的凌厲勢頭不再，更為重要的是，去年在土地市場上的過度擴張，已經(jīng)給其財務(wù)和運營造成壓力。
    種種跡象顯示，擴張中的瓶頸已經(jīng)實實在在困擾著這家曾經(jīng)風(fēng)頭十足的開發(fā)商。
    今年上半年，保利實現(xiàn)房地產(chǎn)銷售面積267.09萬平方米、銷售金額217.55億元，比去年同期分別增長5.81%和3.33%。與過去平均每年翻倍的增長速度比較起來，保利上半年的銷售并不盡如人意。
    而數(shù)據(jù)顯示，保利2009年實現(xiàn)簽約面積526.69萬平方米，同比增長131.08%；實現(xiàn)簽約金額433.82億元，同比增長141.38%。如果該集團(tuán)要達(dá)到過往的增長速度，以及與萬科等同行的增長速度看齊，其年銷售至少需要在500億~600億元之間。毫無疑問，保利的壓力，將集中在下半年。
    而從營收數(shù)據(jù)上看，2010年上半年,公司實現(xiàn)營業(yè)收入112.45億元，同比增長35.63%；實現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤為16.27億元，同比增長16.56%，攤薄凈資產(chǎn)收益率從去年同期的9.21%下降到6.17%，每股收益為0.36元。
    盡管公司預(yù)售賬款達(dá)到386.8億元，這直接鎖定未來兩年的業(yè)績，但在以萬科為代表的同行踏準(zhǔn)市場調(diào)整的節(jié)奏快速增長時，保利今年卻顯然放慢了腳步。
    同時，上半年公司銷售毛利率為34.5%，與2009年中期37.7%的水平相比下滑3.2個百分點。隨著公司二、三線城市項目數(shù)量增加，以及土地成本增加，預(yù)計毛利率下降將成為難以避免的趨勢。
    更為重要的是，土地市場上過度擴張，已經(jīng)開始給保利帶來了資金壓力。數(shù)據(jù)顯示，截至2010年6月，公司的帶息債務(wù)合計500億元，較2009年底再度增加了近200億元，其中，2010上半年凈新增銀行貸款196億元。
    有分析機構(gòu)指出：“保利過快的土地儲備速度已經(jīng)消耗了大量的現(xiàn)金，增大了公司的財務(wù)風(fēng)險。而2010年上半年公司的經(jīng)營性現(xiàn)金凈流量表現(xiàn)為凈流出 233.5億元，已經(jīng)是連續(xù)5年凈流出。短期之內(nèi)本輪房地產(chǎn)市場結(jié)束調(diào)整的可能性不大，公司過于緊張的財務(wù)狀況可能會由于市場意料之外的變化而面臨不利的局面，這是值得擔(dān)憂的地方。”
    ◎綠城：資金缺口超百億 借力易居消存
    下半年面臨大量存貨消化壓力的綠城中國（03900.HK）正試圖借助外力來推動銷售額的增長。從易居（中國）某區(qū)域公司總經(jīng)理處證實，雙方正醞釀在全國多座城市（杭州除外）展開合作，易居將接手綠城諸多項目的代理銷售。
    此前的2008年，恒大地產(chǎn)（03333.HK）在“最困難”的時候也曾借助易居（中國）消化大量的待售存貨，甚至還獲得了易居（中國）在資金方面的支持。
    在凈負(fù)債率再度猛增到158.8%后，綠城似乎也意識到了可能到來的危險。
    綠城的中報顯示，截至2010年6月30日，綠城的現(xiàn)金及銀行存款為110.5億元人民幣。但據(jù)綠城常務(wù)副主席兼行政總裁壽柏年在業(yè)績說明會上介紹，公司在今年內(nèi)還有約100億元人民幣的土地出讓金需要支付，建筑費用亦涉及110億元。僅此兩項，公司的資金缺口已超過100億元。
    此外，公司還有高達(dá)105.22億元的一年內(nèi)到期的短期借貸總額，如果下半年低迷的銷售狀況無法得到有效緩解，綠城的資金騰挪空間將非常有限。
    對于綠城的處境，摩根大通在最近的一份研究報告中指出，綠城的凈負(fù)債與股東權(quán)益比率在6月末達(dá)到211%，而去年12月底該比例為136%，負(fù)債比率創(chuàng)新高。該機構(gòu)預(yù)計，至2011年下半年綠城該比率會維持在200%以上的高位。
    對綠城而言，如今面臨內(nèi)外局勢，與2008年何其相似。面對高負(fù)債、高存貨，日前，綠城主席宋衛(wèi)平回復(fù)給本報的采訪短信可謂“惜字如金”：“話題敏感，少說多做，歉”。
    事實上，面對龐大的存貨壓力，公司內(nèi)部多項行動已經(jīng)付諸實施。7月20日，綠城半年度營銷工作專題會議在千島湖舉行，壽柏年召集了陳順華、郭佳峰等多位執(zhí)行總經(jīng)理及各項目公司負(fù)責(zé)人、營銷負(fù)責(zé)人。
    溫和的壽柏年在會上態(tài)度堅決：面對當(dāng)前特殊的市場形勢和下半年關(guān)鍵的營銷任務(wù)，各項目總經(jīng)理是項目營銷第一責(zé)任人，要高度重視營銷工作；要貼近銷售一線，將辦公地點前移至項目銷售案場，切實落實項目營銷周例會和聯(lián)席會議參會制度；要認(rèn)真落實各項銷售考核制度，制定靈活激勵機制。
    與此同時，綠城也不得不收起去年大手筆買地時所表現(xiàn)出來的“野心”。據(jù)統(tǒng)計，綠城今年上半年用于買地的錢僅115億元，壽柏年在業(yè)績說明會上甚至表示：“下一步會根據(jù)公司的資金情況來比較謹(jǐn)慎地買地。”形成對比的是，去年綠城買地花了450多億元。
    與此同時，綠城也將縮減年初計劃的開工面積，將原計劃的1100萬平方米下調(diào)200萬平方米左右。壽柏年在業(yè)績說明會上表示：公司下半年還會有價值 600億元的房屋可以拿出來，“預(yù)計賣掉半數(shù)的房子就有300億元”。但截至2010年7月31日，綠城集團(tuán)累計實現(xiàn)銷售金額僅約244億元。
    事實上，下半年綠城將有70個項目推盤，新增可售面積約325萬平方米，壽柏年對這些項目下半年的銷售情況也并不樂觀：“能賣得了多少就是多少吧�！�
    杭州一家老牌地產(chǎn)商的副總裁認(rèn)為，每家公司均有屬于自身的發(fā)展模式，綠城素來偏好高風(fēng)險。在目前調(diào)控信號頻頻釋放的情況下，房企的明智選擇將是合理定價、快速銷售從而加快存貨的周轉(zhuǎn)速度。對于眼下的行業(yè)系統(tǒng)風(fēng)險，綠城唯有順勢而為，才能消化諸多難題。
    ◎恒盛地產(chǎn)：下半年加快周轉(zhuǎn)
    雖然在剛剛發(fā)布的中期業(yè)績報告中，恒盛地產(chǎn)（00845.HK）竭力向投資者們提供了一份較為樂觀的“答卷”。然而，借款總額57.1%的環(huán)比漲幅，以及集團(tuán)凈利同比下降56.9%的數(shù)據(jù)，卻讓外界對該企業(yè)的資金狀況憂心忡忡。而恒盛地產(chǎn)名下旗艦項目“尚海灣”的平價入市，又給公司的業(yè)績前景蒙上一層不確定的陰影。
    恒盛地產(chǎn)在8月30日發(fā)布的中期業(yè)績報告顯示，截至2010年6月31日，公司銷售收入約24.98億元，與2009年同期約14.72億元相比，增長69.7%。2010年上半年，公司綜合毛利為13.414億元，與2009 年同期相比，有85.3%的同比上漲。究其原因，主要是由于期內(nèi)的銷售收入增加及毛利率較高所致。公告數(shù)據(jù)顯示，占期內(nèi)集團(tuán)銷售收入63.5%的尚海灣，平均售價為37581元/平方米。
    在香港地區(qū)舉行的2010年中期業(yè)績發(fā)布會上，恒盛地產(chǎn)主席張志熔對于這一物業(yè)信心不減。他公開表示，尚海灣新一期的供應(yīng)量將在下半年入市。按照計劃，下半年恒盛地產(chǎn)推出的樓盤達(dá)11個之多，這占到全年供應(yīng)樓盤數(shù)量的65%。
    不過，被恒盛地產(chǎn)視為“撒手锏”的尚海灣項目，卻可能面臨尷尬境地。公開數(shù)據(jù)顯示，這一樓盤新開價格預(yù)計在88000元/平方米左右。從表面上看，與前期銷售最高價相差無幾�！皩嶋H上這已是調(diào)整之后的價位了�！币晃唤咏�恒盛地產(chǎn)的知情人士稱。按照之前的內(nèi)部預(yù)測，尚海灣原本可攀升至10萬元/平方米左右。只是4月份之后市場調(diào)整，這一“心理價位”亦隨之變化。
    另一組數(shù)據(jù)同樣并不樂觀。上半年，集團(tuán)現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額為35.558 億元，而在去年下半年，這一數(shù)字為50.133億元。與此同時，期內(nèi)集團(tuán)借款總額為107.614億元，57.1%的環(huán)比增幅導(dǎo)致其資本負(fù)債比率上升至 50%。正因為此，市場對于恒盛地產(chǎn)的資金承受能力猜測不斷。
    “有部分土地會在獲取之后隨即開工，以達(dá)到項目快速銷售的運作過程�！鄙鲜鲋�情人士告知記者。中期業(yè)績報告透露，恒盛地產(chǎn)銷售收入的增長，是由于集團(tuán)交付物業(yè)建筑面積同比增長16%至15.5238萬平方米，而公司在物業(yè)發(fā)展項目上的資金來源，則來自于已預(yù)售物業(yè)的所得款項、銀行貸款及上市所得款項。這也意味著，項目迅速消化以回籠資金，已成為公司眼下的頭等大事。
    另一方面，恒盛地產(chǎn)對外擴張的步伐并未停止。近期已相繼在長春、合肥等二、三線城市出手拿地。
    對于公司的現(xiàn)金流，恒盛地產(chǎn)首席財務(wù)官程如龍表示，企業(yè)可利用資金現(xiàn)為50個億，而沒有用到的貸款額度有140億元。下半年可用的現(xiàn)金，目前尚有50億~60億元左右。
    在中期業(yè)績發(fā)布會上，張志熔表示，雖然上半年公司約25億元的銷售額偏低了一些，但確定的全年150億元目標(biāo)仍然未變，“非常有信心來達(dá)到這一銷售目標(biāo)”。根據(jù)計劃，下半年推出的11個樓盤將增加129.5254萬平方米的可售面積。中報數(shù)據(jù)顯示，上半年，公司已領(lǐng)預(yù)售證而未出售物業(yè)的可售面積，尚有 81.4342萬平方米。共計超過210萬平方米的可售面積要在下半年消化，預(yù)示著恒盛地產(chǎn)的壓力不小。
    ◎華僑城：短期負(fù)債高于現(xiàn)金結(jié)余
    房地產(chǎn)市場詭異難辨，開發(fā)商融資屢屢受困，華僑城A（000069.SZ）的大佬們或許正在為下半年的融資方案絞盡腦汁�，F(xiàn)金流捉襟見肘，但擴張步伐卻逆勢疾行，華僑城被認(rèn)為是已披露業(yè)績房企中唯一一家短期負(fù)債高于現(xiàn)金結(jié)余的公司。
    但華僑城認(rèn)為，這個判斷失之偏頗，因為公司大部分銷售項目將在下半年推出，屆時年初既定計劃完全可以實現(xiàn)。但華僑城董秘倪征也坦承，公司下半年將積極融資以補充運營資金和緩解財務(wù)壓力。
    財務(wù)狀況顯著惡化
    一直在旅游和地產(chǎn)兩大板塊同時作戰(zhàn)的華城，似乎并沒能在房地產(chǎn)調(diào)控中產(chǎn)生更強的抗風(fēng)險能力。相反，華僑城獨特的“旅游+地產(chǎn)”開發(fā)模式，因資金占用大和周轉(zhuǎn)率低而導(dǎo)致上半年資金鏈呈現(xiàn)趨緊局面。
    根據(jù)半年報，華僑城上半年實現(xiàn)營業(yè)收入63.73億元，同比增長84.63%，其中地產(chǎn)業(yè)務(wù)達(dá)到22.47億元，增幅達(dá)到102.09%；實現(xiàn)營業(yè)利潤18.21億元，同比增加103.59%；實現(xiàn)凈利潤13.5億元，同比增加84.83%。
    華僑城無論是主營業(yè)務(wù)收入，還是營業(yè)利潤、凈利潤等諸多指標(biāo)都比去年同期有了大幅增長，但這種大幅增長很大程度上受益于去年完成的集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)整體上市。
    值得關(guān)注的是，華僑城上半年經(jīng)營活動流入現(xiàn)金62.7億元，流出現(xiàn)金121.3億元，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額-58.6億元，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額比上年同期下降312.95%，而去年同期是現(xiàn)金凈流入27.51億元。
    “舉新債還舊債”成為華僑城上半年的一項重要財務(wù)舉措。此前的8月3日，華僑城發(fā)行了20億元3年期中期票據(jù)，用于補充營運資金和置換銀行貸款。根據(jù)此次中期票據(jù)募集說明書，華僑城待償還債務(wù)融資工具余額共計50億元，分別是2011年3月29日到期的20億元短期融資券，及2012年9月1日到期的 30億元中期票據(jù)。
    截至2010年6月末，華僑城短期借款為78.72億元，長期借款為74.34億元，合計153.06億元，較2009年同期增幅達(dá)135.08%。
    半年報顯示，截至6月30日，華僑城負(fù)債合計271.4億元，資產(chǎn)總計399.5億元，資產(chǎn)負(fù)債率由年初的62.7%上升至67.9%，凈負(fù)債率飆升至 84.9%。華僑城現(xiàn)金結(jié)余44.8億元，而短期負(fù)債卻高達(dá)78.7億元。此外，華僑城另有貸款擔(dān)保人民幣10.9億元、港幣4.95億元。
    高盛高華證券8月19日發(fā)布的分析報告認(rèn)為，華僑城財務(wù)狀況顯著惡化，2010年預(yù)期凈負(fù)債率為110%。該報告稱“華僑城是目前為止我們研究范圍內(nèi)唯一一家2010年上半年現(xiàn)金遠(yuǎn)低于短期貸款的企業(yè)，這表明公司難以進(jìn)行擴張，盡管國企背景使其流動性風(fēng)險較低�！�
    下半年融資解困
    華僑城證券事務(wù)代表李珂輝稱，這種財務(wù)狀況主要是因為上半年拿地和項目支持較多所致，但高盛高華證券的判斷失之偏頗，因為公司大部分銷售項目將在下半年推出，屆時年初既定計劃完全可以實現(xiàn)。
    倪征在接受媒體采訪時的解釋是，一方面上半年可售房源數(shù)量較少，公司推盤集中在下半年，這就導(dǎo)致了今年上半年結(jié)算現(xiàn)金數(shù)量較少。另一方面是公司上半年啟動了上海蘇河灣、武漢華僑城、云南華僑城等項目，資金支出量較大。
    在房地產(chǎn)調(diào)控重壓下，華僑城上半年拿地策略被業(yè)界認(rèn)為頗顯激進(jìn)。上半年，華僑城在全國范圍的拿地金額接近168億元，并于之前創(chuàng)造了兩個地王。此前的7 月28日，倪征在接受本報記者采訪時指出，今年華僑城重點擴張的城市將主要集中在一線城市和該公司已經(jīng)擁有項目的二線城市。
    中航證券分析師杜麗虹認(rèn)為，如果華僑城能夠把凈借貸資本比控制在77%以內(nèi)，則可以確保財務(wù)安全。華僑城2010年以來擴張步伐明顯加快，存在激進(jìn)擴張隱憂
    高盛高華證券的報告也認(rèn)為，華僑城的開發(fā)重點是高端市場，更易受到政府緊縮政策的沖擊�！吧习肽甑奈唇Y(jié)算預(yù)售收入僅為人民幣39億元，因此我們預(yù)計2011年鎖定的收入很低，這意味著2011年盈利增長前景的可預(yù)見性低于同業(yè)�！�
    另有分析認(rèn)為，隨著國家對樓市調(diào)控的深入，華僑城最為盈利的地產(chǎn)等板塊的優(yōu)勢將無法顯現(xiàn)，而“旅游＋地產(chǎn)”的模式也將遭遇市場考驗，尤其是旅游板塊，投入大、資金占用多，且盈利能力不強，這將更進(jìn)一步拖累其整體業(yè)績。
    為了改變捉襟見肘的資金困境，華僑城開始加快銷售速度以求變現(xiàn)。李珂輝說，下半年公司推盤量約占全年的七成。而根據(jù)華僑城2009年業(yè)績說明會的信息，今年華僑城可售資源有80多萬平方米，如果全部銷售完畢，則相當(dāng)于前三年結(jié)算面積的總和。
    事實上，在去年完成了集團(tuán)整體上市之后，華僑城把2010年確立為全面拓展的第一年。今年2月初，倪征就曾表示，華僑城旅游地產(chǎn)業(yè)務(wù)在深圳、北京、上海、成都的第一輪戰(zhàn)略布局已基本完成。
    但隨著第二輪布局的不斷加速，華僑城的資金鏈也面臨嚴(yán)峻考驗。倪征近日在接受媒體采訪時表示，為緩解財務(wù)壓力，華僑城下半年將積極融資。
    ▲誰在抄底？
    半年業(yè)績終落定，幾家歡喜幾家愁？雖然多數(shù)開發(fā)商仍在為下半年的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)而發(fā)愁，但還是有那么一些開發(fā)商在“頂風(fēng)前行”。這些手持大量現(xiàn)金，且資金周轉(zhuǎn)率較高的開發(fā)商，在市場低迷時仍然大肆擴張，或為追趕已走在前面的競爭對手，或是為了搶占市場份額。
    的確，市場低迷時是最好的擴張時機，但仍然需要注意風(fēng)險。以犧牲利潤和舉債的方式進(jìn)行的擴張，是不可持續(xù)，也是危機重重的，這一點，是必須提醒恒大地產(chǎn)的。而萬科，似乎正漸入佳境，過往數(shù)年的經(jīng)驗積累，已使公司能夠在市場動蕩時保持既定的戰(zhàn)略，同時再針對具體區(qū)域和項目進(jìn)行微調(diào)。
    不過，舉目望去，能在下半年還有余力進(jìn)行擴張的開發(fā)商，已經(jīng)屈指可數(shù)了。
    ◎恒大地產(chǎn)：第二輪擴張“以利潤換規(guī)
    大量的長期債券融資雖然換來恒大短期債務(wù)壓力的緩解以及現(xiàn)金流的充足，但債務(wù)規(guī)模的增加以及財務(wù)成本都將直接稀釋掉原本并不算高的利潤率。
    恒大地產(chǎn)（03333.HK，下稱“恒大”）第一次大規(guī)模擴張的成果，終于在2010年的中期業(yè)績報告上得以充分體現(xiàn)。
    從某種程度看，恒大為了這一天整整準(zhǔn)備了4年，從2006年到2009年，恒大的發(fā)展歷程大約可以概括為“舉債、投資、擴張”，直到2010年，前面3 年時間的播種終于到了收獲階段，即業(yè)績的爆發(fā)增長。數(shù)據(jù)顯示，其營業(yè)額較去年同期增長11倍至203.7億元，并且一舉超過萬科，坐上“頭把交椅”。
    這個時刻，恒大的野心顯然沒有得到滿足。從其年初接連兩次的大規(guī)模海外發(fā)債，到5月份開始的大范圍促銷回款，恒大似乎醞釀了新的“陰謀”。日前，其中期業(yè)績報告證實，其在規(guī)模上的訴求已然達(dá)到又一個讓外界“咋舌”的程度，短短半年時間，其土地儲備增長了50%，超過7500萬平方米。
    毫無疑問，恒大地產(chǎn)的新一輪擴張已悄然啟動。這一次舉債推動下的擴張最終將把這家企業(yè)推向何處？目前還不得而知。
    4年積攢的家底
    資料顯示，2006年底，恒大的土地儲備僅僅約600萬平方米，2004年到2006年的3年時間的全部銷售額不足50億，但一切從2006年開始發(fā)生逆轉(zhuǎn)。2008年初，恒大第一次沖擊上市時就披露了其5500萬平方米的土地儲備。
    正是在土地儲備的規(guī)模上，恒大嘗試了一把“行業(yè)第一”，而正是這個“第一”向外界傳達(dá)了恒大非同一般的“體量”。但4年時間內(nèi)，號稱“規(guī)模龐大”的恒大卻始終業(yè)績平平。數(shù)據(jù)顯示，2006~2009年間，恒大的主營業(yè)務(wù)收入分別為19億、31億、36億和57億，平均年增長率為50%。
    尤其是2009年，恒大當(dāng)年實現(xiàn)銷售303億，位列行業(yè)前五名，但其結(jié)轉(zhuǎn)收入僅有57億元，凈利潤僅10億元，僅為同年合同銷售的1/30。毫無疑問，恒大上市之后的第一份財報堪稱乏善可陳。
    號稱民營地產(chǎn)股規(guī)模第一的恒大，何以多年來“只賺吆喝不賺錢”？謎底直到近期才得以揭開。該集團(tuán)的2010年中期業(yè)績報告，終于將其家底露了出來。
    該集團(tuán)披露的數(shù)據(jù)顯示，2010年上半年，集團(tuán)營業(yè)額由去年同期的16.4億元上升為203.7億元，同比上升1142.0%；毛利由去年同期的5.5 億元上升為49.5億元，同比上升800%；凈利潤由去年同期的5.2億元上升為25億元，同比上升380.8%；股東應(yīng)占利潤由去年同期的5億元上升為 23.3億元，同比上升366%；每股盈利由去年同期的0.04元上升為0.16元，同比上升300%。
    按照慣例，每一家剛剛上市的企業(yè)，都會在上市前積攢一些“家底”，并且在上市后前兩三年時間內(nèi)實現(xiàn)業(yè)績的爆發(fā)性增長。就恒大而言，由于大部分土地是2007~2008年間獲得，從施工到銷售再到交付，今年集中結(jié)轉(zhuǎn)入賬已在意料之中。自此，恒大連續(xù)多年“重資產(chǎn)、輕盈利”的局面得以改變。
    經(jīng)此一役，恒大不再是一家年營收只有幾十億的“小公司”，而正式躋身盈利與規(guī)模相匹配的一線巨頭。
    難以遏制的擴張沖動
    坦率地說，恒大的第一輪擴張不可謂不“艱難”。按照正常的思維，起伏跌宕的經(jīng)歷至少會讓恒大的擴張野心稍有收斂，但事實卻并非如此。就在剛剛能夠完結(jié)上一輪債務(wù)的同時，恒大馬不停蹄地展開了又一輪舉債和擴張。
    2010年以來，該集團(tuán)接連兩次發(fā)行海外優(yōu)先票據(jù)，票面利息高達(dá)13%，總?cè)谫Y額度為13.5億美元，相當(dāng)于一次大規(guī)模的IPO。據(jù)該集團(tuán)透露，接連兩番發(fā)債的目的，是償還一部分老的債務(wù)，另外則是避免遇到市場調(diào)整時出現(xiàn)“資金壓力”。
    盡管高達(dá)13%的發(fā)行利率頗受質(zhì)疑，但對恒大而言，通過發(fā)行兩筆債務(wù)，填補了IPO融資額度的不足，大大緩解了短期債務(wù)壓力。更為重要的是，如同該集團(tuán)在過去4年所走的路程一樣，大幅舉債直接帶來規(guī)模上的大肆擴張。
    該集團(tuán)中期業(yè)績報道披露的信息顯示，截至目前，集團(tuán)的土地儲備總量7238萬平方米，73個項目，36個城市。僅僅在上半年，該集團(tuán)新增項目26個，涉及土地面積2221萬平方米。
    半年新增土地超過2000萬平方米，這在國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)當(dāng)中，堪稱又一大紀(jì)錄。2009年是諸多地產(chǎn)巨頭跑馬圈地頗為顯著的年份，但買地量較大的保利地產(chǎn)，也只是全年新增土地約1400萬平方米。
    有未經(jīng)確認(rèn)的消息顯示，為了能夠?qū)崿F(xiàn)快速買地，恒大內(nèi)部出臺了“另類”的獎勵模式，即各地區(qū)分公司的總經(jīng)理每買一塊地，月薪可增長5萬元。
    小小的一個獎勵措施，使得恒大對規(guī)模壯大的饑渴程度可見一斑。據(jù)悉，該集團(tuán)目前每年的開工量為2000萬平方米，與萬科的巨大開工量比較起來，有過之而無不及
    恒大的野心到底有多大？該集團(tuán)的高層從來不愿公開承認(rèn)是“超過萬科”，但種種跡象卻顯示，該集團(tuán)寧肯犧牲利潤也要尋求規(guī)模的突破，其最終想要的，恐怕正如其名字一般——恒大。
    規(guī)模的代價
    從2006年最早引入投行，到2010年的海外發(fā)債，幾年時間內(nèi)，恒大可謂使用了所有它能夠用上的融資方式，包括引入基礎(chǔ)投資者、IPO、私募股權(quán)融資、項目合作、債券。而這一切融資行為的最終目的，便是借助資本的實力打造一艘超級地產(chǎn)航母。
    截至目前來看，盡管其間幾經(jīng)波折，但恒大“做大”的目的已經(jīng)初步實現(xiàn)。但這不意味著它沒有付出代價。事實上，在恒大的體量越來越大的同時，其利潤率和負(fù)債率等財務(wù)指標(biāo)，一直都是其“軟肋”。
    數(shù)據(jù)顯示，2006~2009年，該集團(tuán)的稅后凈利分別為3.2億、10億、6.3億和10億，而凈利率則分別為16%、34%、18%和17%。從凈利率表現(xiàn)來看，2007年是恒大表現(xiàn)最為突出的一年，但2008、2009年恢復(fù)到正常水平。而到了2010年上半年，盡管集團(tuán)結(jié)轉(zhuǎn)收入超過200億，凈利潤達(dá)到25億的歷史最高水平，但凈利率和毛利率都進(jìn)一步下降到12%和24%。
    另外一方面，大量的長期債券融資雖然換來短期債務(wù)壓力的緩解以及現(xiàn)金流的充足，但債務(wù)規(guī)模的增加以及財務(wù)成本都將直接稀釋掉原本并不算高的利潤率。恒大2010年半年報數(shù)據(jù)顯示，截至6月末，集團(tuán)貸款余額為 252.73億，較年初的141.76億增加110.97億，增幅78%。其中，13.5億美元的海外優(yōu)先票據(jù)利率為13%，這意味著，為這一筆融資每年需支付的利息為1.75億美元，折合人民幣約11億，相當(dāng)于其上半年凈利潤的約45%。
    ◎遠(yuǎn)洋地產(chǎn)：到二三線城市拿地
     “公司會按照新五年計劃穩(wěn)步地在沿海、沿江拓展，像海口、重慶、成都，以及武漢、秦皇島、長春這些城市都是我們目前正在關(guān)注的快速發(fā)展城市�！�
    盡管沒有萬科、恒大那樣超百億甚至幾百億的銷售額，但遠(yuǎn)洋地產(chǎn)（03377.HK，下稱“遠(yuǎn)洋”）的上半年業(yè)績已然是其歷史最好成績。
    遠(yuǎn)洋8月18日發(fā)布的2010年中期業(yè)績報告顯示，2010年上半年，遠(yuǎn)洋實現(xiàn)協(xié)議銷售額達(dá)83.03億元，較去年同期的70.02億元上升約19%。盡管相比全年180億的銷售目標(biāo)尚不足一半，但其尚未入賬的協(xié)議銷售額達(dá)到了154.02億元，這將為其下半年以及2011年的銷售業(yè)績提供良好的保障。
    仔細(xì)分析不難發(fā)現(xiàn)，遠(yuǎn)洋協(xié)議銷售額的上升，一定程度上得益于今年上半年尤其是宏觀調(diào)控之前重點城市房價的飛速上漲。
    中報顯示，2010年上半年每平方米平均售價（不包括車位）為13706元，相比2009年同期的每平方米平均售價9829元，上升了39%。而計入車位的平均售價更是上升40%至13265元。在這其中，遠(yuǎn)洋位于北京、杭州等房價漲幅居全國前列城市的項目，為其銷售均價40%的提升做出了最大貢獻(xiàn)。
    有了良好的銷售作保障，遠(yuǎn)洋手頭的現(xiàn)金也逐漸充盈。
    至6月末，遠(yuǎn)洋共持有現(xiàn)金約144億元，加上尚未使用的人民幣219億元授信額度，未來可供營運及拓展的總資金最高達(dá)363億元。
    如此規(guī)模的可流動資金，使得遠(yuǎn)洋成為今年上半年土地市場中最為引人注目的公司之一。
    2010年上半年，遠(yuǎn)洋共計購入分別位于北京、大連、青島及海南的六幅土地，總樓面面積達(dá)93.7萬平方米，其中北京望京的一幅地塊還刷新了當(dāng)時的北京 “地王”紀(jì)錄。截至上半年，遠(yuǎn)洋的總土地儲備已達(dá)總建筑面積1442萬平方米。而高歌猛進(jìn)拿地也相應(yīng)地令遠(yuǎn)洋的土地成本有所上升，據(jù)中報透露，目前遠(yuǎn)洋的土地儲備平均成本約每平方米2835元，相比2009年底的2251元，上升了25.9%。
    截至6月30日，其尚未支付的土地款僅為 18.42億元。此前大量土地款的支付，使遠(yuǎn)洋正承受較高的負(fù)債率和凈借貸比。公告顯示，上半年公司總負(fù)債519.6億，總資產(chǎn)769.3億，負(fù)債率一度高達(dá)67.5%，高于行業(yè)平均40%~50%的水平，其中一年以上貸款期的長期貸款額為220億。此外，凈借貸比由去年底的14%增至68%，同樣高于行業(yè)平均水平。
    而7月以來，遠(yuǎn)洋在資本市場中的一番騰挪，又使其凈借貸比得以下降。公告披露，由于發(fā)行永久性次級可轉(zhuǎn)換證券，公司在7月下旬成功籌得資金凈額8.82億美元。截至7月31日，公司手頭持有現(xiàn)金約200億元，凈借貸比下降至35%。
    展望2010年下半年的市場發(fā)展態(tài)勢，遠(yuǎn)洋方面認(rèn)為，從供求關(guān)系來看，上半年新開工面積8.05億平方米，同比增長67.9%，隨著新增供應(yīng)加大，在銷售增速放緩的情況下，房價將有繼續(xù)小幅下行的壓力；從區(qū)域格局來看，環(huán)渤海、長三角、珠三角及中西部區(qū)域市場成熟度差異較大，其中個別熱點城市房價快速上漲的勢頭將被遏制，而大部分二三線城市總體表現(xiàn)會保持穩(wěn)步上揚。
    “遠(yuǎn)洋在北京土地市場的短期布局已基本完成，當(dāng)然如果有好的地塊也會去參與，但下一步更加關(guān)注非熱點城市的土地市場�！边h(yuǎn)洋行政總裁李明此前在接受《第一財經(jīng)日報》采訪時如此表示。
    對于非熱點城市的選擇，李明解釋說，除了現(xiàn)有的城市以外，遠(yuǎn)洋也想介入一些有發(fā)展?jié)摿Φ亩�、三線城市，“公司會按照新五年計劃穩(wěn)步地在沿海、沿江拓展，并且把握住加速的城市化進(jìn)程所帶來的機遇，像�？�、重慶、成都，以及武漢、秦皇島、長春這些城市都是我們目前正在關(guān)注的快速發(fā)展城市。”
    對此，瑞銀集團(tuán)日前發(fā)布研究報告認(rèn)為，遠(yuǎn)洋擴大土儲的策略逐步由北京轉(zhuǎn)移至具強勁發(fā)展?jié)摿Φ难睾３鞘�；公司低�?fù)債率及穩(wěn)健的資產(chǎn)負(fù)債表，將有助于公司于下半年以低成本收購?fù)恋亍?BR>    ◎萬科：二三線布局繼續(xù)領(lǐng)跑
    過去兩三年時間內(nèi)，一直被同行步步緊逼的行業(yè)龍頭萬科，終于可以得以暫時喘息。因為無論是規(guī)模還是業(yè)績，萬科在上半年依然充當(dāng)了行業(yè)領(lǐng)跑者的角色，已經(jīng)讓它后面的一幫子兄弟望塵莫及。
    根據(jù)已公布的數(shù)據(jù)，萬科上半年累計實現(xiàn)銷售面積320.2萬平方米，銷售金額367.7億元，為有史以來的最好成績，而其未結(jié)轉(zhuǎn)的合同銷售金額達(dá)到573億元的歷史最高水平
    上半年繼續(xù)領(lǐng)跑
    或許亂世方顯強者本色。今年4月以后，房地產(chǎn)市場的調(diào)控政策對市場產(chǎn)生了顯著影響，全國主要城市的新房成交量此后一路大幅下滑。但從銷售數(shù)據(jù)來看，萬科的銷售額今年以來持續(xù)創(chuàng)出新高，新盤認(rèn)購率不斷上升。
    萬科董秘譚華杰認(rèn)為，一方面是因為2009年下半年以后萬科開工、推盤速度快于行業(yè)整體，行業(yè)整體的供應(yīng)高峰為今年9到11月，而萬科3月份以后推盤量已經(jīng)開始放大，6月份以后即進(jìn)入推盤高峰。另一方面是因為萬科的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)里小戶型比例高，普通住房主要面向自住購房者，受行業(yè)波動影響小。
    萬科董事局主席王石此前接受采訪時稱，萬科一貫堅持不捂盤策略和隨行就市的定價策略，以及萬科一直堅持的裝修房受歡迎的程度顯著上升，是萬科在上半年取得不錯業(yè)績的重要因素。
    日信證券的分析報告認(rèn)為，快速擴張二三線城市成就了萬科的行業(yè)領(lǐng)跑者地位。1至6月，萬科累計新增項目38個，權(quán)益規(guī)劃建筑面積合計893萬平方米，平均樓面地價在2300元/平方米。一線城市中僅在上海、北京及廣州獲得4個項目合計建面66.7萬平方米，占總獲取項目建面的5.66%，而二三線城市成為萬科擴張的重點，截至報告期末，萬科在二三線城市的權(quán)益土地儲備已達(dá)到3179萬平方米。
    但這并不意味著萬科沒有受到調(diào)控政策的影響。從已經(jīng)披露了上半年業(yè)績報告的“保招萬金”來看，萬科的業(yè)績增長幅度只是差強人意，總共實現(xiàn)營業(yè)收入167.7億元，凈利潤28.1億元，同比增長11.4%。
    比較起來，保利、金地和招商地產(chǎn)中的任意一家，業(yè)績增長都比萬科好。其中，保利實現(xiàn)營業(yè)收入112.45億元，實現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤 16.27億元，同比分別增長35.63%和16.56%；金地營業(yè)收入達(dá)到87.4億元，同比增長150.32%，營業(yè)利潤18.6億元，同比增長 257.89%，其中歸屬于上市公司股東的凈利潤12.27億元，同比增長327.02%；招商地產(chǎn)上半年實現(xiàn)營業(yè)收入69.8億元，同比增長 142.76%。
    對萬科的行業(yè)龍頭地位威脅最大的還是恒大地產(chǎn)(03333.HK)。新政調(diào)控之下，不少開發(fā)商收緊戰(zhàn)略，業(yè)績下滑，而上市不足一年的恒大地產(chǎn)銷售業(yè)績卻逆勢上揚。中報顯示，截至6月30日，恒大地產(chǎn)收入飆升至203億元，較去年同期激增11倍，而公司凈利潤達(dá)23.3億元，同比翻近兩番，相比萬科的28億元僅一步之遙。
    高負(fù)債和低盈利待考
    同時有分析認(rèn)為，萬科在三、四線城市的擴張是以犧牲如今的盈利為代價的，或許是為明天積蓄力量。萬科總計在全國近40個城市擁有項目，并且仍在不斷地進(jìn)入新的城市，但在眾多三、四線城市處于微利甚至虧損階段。
    除了直接拿地，收購和合作一直是萬科主流的擴張方式之一。2月，萬科以3.3億元收購昆明一家地產(chǎn)公司；3月又以1.5億元收購上海濱江房產(chǎn)有限公司 75%的股權(quán)；4月，萬科又以9820萬將深圳一家地產(chǎn)公司收入囊中。而上半年，萬科共收購了17家公司，平均每10天就“消滅”一家地產(chǎn)公司。
    規(guī)模居行業(yè)之首，但萬科的盈利能力并不是第一。一直被萬科視為競爭對手之一的中海地產(chǎn)，在凈利潤額、資產(chǎn)負(fù)債率、凈資產(chǎn)收益率、營收利潤率和成本控制等經(jīng)營效率指標(biāo)上數(shù)年來都居業(yè)內(nèi)首位。
對比中報可以發(fā)現(xiàn)，上半年中海地產(chǎn)的經(jīng)營利潤為79.8億港元，同比增加48.4%；凈利潤則達(dá)到了44.6億港元，同比增長66.7%；但萬科上半年的營業(yè)利潤為41.18億元，比去年同期的41.90億略有減少。
    這或許是萬科在今年強調(diào)成本控制的一大原因。2010年上半年，中海營業(yè)收入是175億港元，對應(yīng)的銷售成本是100億港元；上半年萬科的營業(yè)收入為167億元，相對應(yīng)的銷售成本是102億，明顯高于中海地產(chǎn)。
    尤其是在銷售費用上，中海的銷售費用是1.9億港元，盡管規(guī)模繼續(xù)擴大，但銷售費用卻比2009年同期的2.2億港元大幅減少。但萬科上半年營業(yè)收入略有下降的情況下，銷售費用逆勢增加了將近9%，達(dá)到6億元。
    截至2010年6月30日，萬科的總資產(chǎn)是1605億元，而2009年年末這一數(shù)字為1376億元，增長高達(dá)16.64%。為了支撐規(guī)模上的擴張，萬科上半年負(fù)債為858億元，2009年年末是680億元，增長率高達(dá)26.19%。
    半年報顯示，萬科負(fù)債總額為1120.93億元。統(tǒng)計表明，“萬保招金”負(fù)債總額為2779.45億元，而萬科占40.32%，位居第一位。
    針對近期有媒體稱萬科中期負(fù)債金額超過千億的報道，譚華杰9月2日表示，由于房地產(chǎn)行業(yè)收入確認(rèn)滯后于銷售的特殊性，中期時萬科的賬面負(fù)債中包括了多達(dá) 453.8億元的預(yù)售賬款，占整體賬面負(fù)債的40.5%，如果不考慮這部分金額，萬科實際負(fù)債只占總資產(chǎn)的41.6%，而銀行借款僅占萬科總資產(chǎn)的 11.9%。
    但譚華杰強調(diào)，截至中期時，萬科持有現(xiàn)金191.1億元，而包括信托在內(nèi)的一年內(nèi)到期的全部借款僅134.2億元，7、8 月銷售持續(xù)放量，讓萬科的現(xiàn)金流更加充裕。而9、10、11三個月行業(yè)將迎來供應(yīng)量高峰，萬科的新推盤規(guī)模仍然會保持較高水平，公司會繼續(xù)堅持快速銷售的原則，包括采用積極的定價策略，爭取比較理想的新推盤銷售率。

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